长城证券：桐昆股份成绩短期承压静待涤纶长丝职业景气回暖

  三季报进行点评，公司2024前三季度运营收入为760.49亿元，同比添加23.17%；归母净赢利10.07亿元，同比上涨11.41%；扣非净赢利8.25亿元，同比上涨21.76%。对应3Q24公司完结运营收入278.34亿元，同比上涨12.03%，环比上涨2.70%；归母净赢利-0.59亿元，同比下降107.34%，环比下降112.07%；扣非净赢利-0.78亿元，同比下降111.04%,环比下降121.44%。

  2024年前三季度公司成绩承压。2024年前三季度公司整体出售毛利率为5.14%，较上年同期下降0.97%。前三季度财政费用同比上涨72.09%，首要由于财政利息支出添加所造成的；出售费用同比上涨14.82%，首要由于员工薪酬添加所造成的；管理费用同比上升10.51%，首要由于员工薪酬和折旧摊销添加所造成的；研制费用同比上涨10.88%，首要由于研制投入添加所造成的。2024前三季度公司净利率为1.34%，较上年同期下降0.16%。以为公司3Q24成绩承压的问题大多是涤纶长丝处于需求冷季，国际原油价格下降，长丝供需和本钱支撑偏弱，公司赢利空间被紧缩；但长丝迎来10月传统旺季，需求有望得到修正。

  公司2024年前三季度涤纶长丝产品产销同比添加，价格同比有所下滑。在产品产销方面，公司2024年前三季度涤纶POY/涤纶FDY/涤纶DTY的产值分别为697.18、166.24、83.67万吨，同比分别为24.53%/65.56%/15.18%；销量分别为709.67、155.95、80.25万吨，同比分别为27.22%/54.39%/13.06%。出售均价方面，公司2024年前三季度涤纶POY/涤纶FDY/涤纶DTY出售均价分别为6782.56、7604.47、8415.76元/吨，同比分别为-0.57%/-0.36%/0.83%。随公司工业向外布局和搬运过程中的拓宽，以及下半年涤纶长丝新增产能放缓，有望改进涤丝供需情况和价格趋势，利好公司成绩。

  新建项目继续推动，聚酯工业链静待复苏。桐昆（洋口港）聚酯一体化项目建造年产500万吨PTA、240万吨聚酯纺丝，配套建造阳光岛化工仓储项目、内河码头项目均已全面建成并运转；公司推动桐昆（沭阳）年产240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目，长丝项目CP1-CP4聚纺设备已悉数达产；加弹一、二车间土建已完结；编织一车间投产；新疆中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目开端运转。现在聚酯职业景气程度仍有待好转，公司继续布局聚酯工业链新项目，提高工业链一体化水平、发挥规划效应，有望保持其本钱优势，在周期上行阶段获取更高收益。

  出资主张：估计公司2024-2026年完结运营收入分别为930.84、992.32、1071.14亿元，完结归母净赢利分别为14.81、26.34、36.90亿元，对应EPS分别为0.61、1.09、1.53元，当时股价对应的PE倍数分别为19.7倍、11.0倍、7.9倍。根据以下几个方面：1）公司新建项目继续推动，利于发挥聚酯工业链一体化优势，保持公司的长丝本钱优势，提高赢利空间；2）涤纶长丝需求有望逐步回暖，叠加供应增幅减缓，长丝价格或将上升；3）浙江石化运营情况有望继续改进，公司出资收益有望提高。咱们看好公司新项目的推动及参股企业浙江石化对赢利的奉献，保持“买入”评级。